La MiCA non riguarda la DeFi. Cosa significa questo per il mercato delle criptoattività nell’UE?

Il 31 maggio 2024 è entrato in vigore il regolamento (UE) 2023/1114 (“MiCA”), aprendo un nuovo capitolo nella regolamentazione del mercato delle criptoattività nell’UE. Molti osservatori hanno accolto con entusiasmo questo atto, considerandolo un codice “completo” per il settore. Tuttavia, tale entusiasmo si è rivelato prematuro. Già un’analisi superficiale rivela una lacuna significativa: il MiCA non copre il fenomeno della finanza decentralizzata (DeFi), comprese le borse decentralizzate di criptovalute (DEX), in cui i servizi sono forniti non da un operatore identificabile, ma dal codice stesso memorizzato nella rete blockchain. In questo modo, il legislatore dell’UE ha escluso dal campo di applicazione della normativa un segmento che, dal punto di vista dell’innovazione tecnologica, illustra al meglio la rivoluzione portata dalla tecnologia DLT.

L’illusione di una regolamentazione completa

Il regolamento MiCA, all’articolo 2 e nei considerando del preambolo, stabilisce alcune esclusioni significative. La regolamentazione MiCA non si applica, tra l’altro, a:

• depositi, compresi i depositi strutturati,
• mezzi di pagamento (a meno che non rientrino nella definizione di token che sono moneta elettronica),
• token NFT, purché siano “unici e non sostituibili”;

Sarà tuttavia fondamentale prestare attenzione al considerando 22 del MiCA. In tale considerando, il legislatore ha affermato che «se i servizi relativi alle criptoattività sono prestati in modo completamente decentralizzato, senza intermediari, non dovrebbero rientrare nell’ambito di applicazione del presente regolamento».

Pertanto, il MiCA copre effettivamente solo modelli centralizzati o ibridi. I servizi in cui non esiste alcun soggetto che gestisce, fornisce o controlla sfuggono alle nuove norme.

Mancanza di regolamentazione della DeFi: il presupposto della “piena decentralizzazione”

In pratica, non tutti i modelli di attività DeFi soddisfano il criterio della piena decentralizzazione.

Il considerando 22 del MiCA precisa che la regolamentazione non si applica ai servizi forniti in modo «completamente decentralizzato, senza intermediari». Sebbene il termine “intermediario” non sia stato definito, si può presumere che si tratti di un soggetto giuridico che è attivamente coinvolto nella gestione, nella fornitura o nel controllo di servizi relativi alle criptoattività, indipendentemente dal fatto che agisca in modo diretto o indiretto.

Di conseguenza, la valutazione della “piena decentralizzazione” può richiedere di determinare, in ciascun caso, se un soggetto eserciti un’influenza sul funzionamento del protocollo o dell’interfaccia. Purtroppo, il legislatore dell’UE non ha indicato criteri più dettagliati né ha proposto una definizione che faciliti alle autorità di vigilanza e ai partecipanti al mercato una qualificazione univoca, il che potrebbe certamente causare complicazioni interpretative nel prossimo futuro.

In pratica, quindi, spetterà all’autorità di vigilanza nazionale – in Polonia la Commissione di vigilanza finanziaria – decidere se un determinato DeFi è soggetto alla MiCa e se necessita dell’autorizzazione CASP. Per il momento non esistono linee guida dettagliate che possano aiutare a prendere tale decisione, ma è probabile che le autorità dell’UE forniranno indicazioni sugli elementi da prendere in considerazione per valutare se determinati servizi sono forniti in modo completamente decentralizzato senza intermediari o meno.

La decentralizzazione parziale rimane soggetta alla MiCA

La parziale decentralizzazione non offre il “comfort” della mancanza di regolamentazione. Lo stesso motivo 22 precisa che se “una parte di tali attività o servizi è svolta in modo decentralizzato”, gli obblighi della MiCA rimangono in vigore. Un esempio di questo ibrido contemporaneo potrebbe essere un DEX con chiave di aggiornamento (upgrade key), ovvero uno smart contract che può essere modificato o sospeso dal management del progetto. In pratica, un protocollo di questo tipo non è completamente decentralizzato, poiché esiste un soggetto che mantiene la possibilità di interferire nel suo funzionamento.

In tali configurazioni, l’identificazione del soggetto che esercita il controllo (anche parziale) può essere possibile e, pertanto, l’autorità nazionale competente può ritenere che tale soggetto possa operare solo dopo aver ottenuto la licenza CASP.

Emissione di criptoattivi «senza emittente»

La seconda eccezione prevista al considerando 22 non riguarda i servizi, ma l’emissione di criptoattivi. Se un criptoasset «non ha un emittente identificabile», le disposizioni dei titoli II-IV del MiCA (relative, tra l’altro, al documento informativo, agli obblighi nei confronti dei possessori di token, all’emissione, all’offerta e all’ammissione alla negoziazione di criptoasset) non si applicano.

Tale eccezione può trovare applicazione nel caso di emissioni effettuate direttamente tramite un protocollo on-chain, avviato senza un soggetto centrale, ad esempio tramite un meccanismo di fair launch o di minting automatico, senza la partecipazione di alcun soggetto gestore.

Va sottolineato che il MiCA non specifica quali caratteristiche concrete dovrebbero determinare la possibilità di considerare un determinato soggetto come emittente. Tuttavia, possono essere determinanti il grado di controllo sul processo di emissione e la possibilità di collegare determinate persone o strutture alla gestione dell’emissione o al conseguimento di vantaggi economici dalla stessa.

Conseguenze pratiche per il mercato

• L’autorità nazionale (in Polonia: KNF) dovrà determinare se in un determinato modello di progetto è presente un “intermediario” e se l’emittente è identificabile. Conformemente al progetto di legge polacco sul mercato dei criptoattivi (giugno 2025), la KNF disporrà di strumenti che consentiranno di limitare l’accesso o bloccare l’interfaccia a tale sito web.
• Gli imprenditori dovrebbero valutare già oggi il livello di centralizzazione dei propri prodotti. I progetti che utilizzano multisig per l’aggiornamento del contratto, applicano commissioni di transazione o controllano i ricavi derivanti dall’emissione, stabiliscono le regole di gestione del servizio/token possono essere qualificati come soggetti CASP.
• Gli investitori dovrebbero essere consapevoli che l’assenza di un emittente o di un CASP comporta anche l’assenza della protezione normativa europea derivante dal MiCA.

Conclusioni

Il MiCA è solo il primo passo verso un mercato armonizzato delle criptoattività. Tracciando una linea di demarcazione nel considerando 22, il legislatore europeo ha riconosciuto che la DeFi richiede un approccio normativo separato, forse completamente nuovo. Fino a quando tale quadro non sarà elaborato:

• la piena decentralizzazione rimane l’unico modo per che un servizio sia completamente escluso dal MiCA;
• ogni elemento di centralizzazione può comportare obblighi di licenza;
• l’autorità nazionale dovrà valutare se si tratta di DeFi o meno.